34

与此同时,如果存在泡沫,这是一场“相当理性的泡沫”,进入者不是说稀里糊涂,相信没任何泡沫,然后冲进去烧一把钱。好像这样的人很少,大家都知道有“泡沫”,但大家都还是要投。

另外,我们注意到一个事实:即中美市场存在差距。很多中国投资人到硅谷,说哎呦,美国创业者素质都挺高的,但估值却不是很高,相比,很多中国同类企业估值要高很多。

这可能,也是经纬创投张颖警告“泡沫”的原因之一。第二期“问答”,我们不提供任何观点,仅提供:对于这一热点话题,美国创投界主要想法和核心依据。

正方观点:“泡沫存在,危机四伏”

Steve Blank,学者,连环创业者(已退休)

首先,让我们确定“创投泡沫”的定义。创投泡沫指的是:创新企业估值,与它实际价值之差急剧膨胀。一开始,人们会试图证明虚高定价其实很合理,但最终,企业股价面临硬着陆。

Hofstra University 教授 Jean-Paul Rodrigue 博士将泡沫分为四阶段:秘密、意识到、狂热、破灭。秘密阶段,即有先见之明的天使和 VC,开始向其他投资者还没发现的领域投资。在这次创投泡沫里,“这些领域”指的是:社交网站、移动 APP 和云技术。VC 们看准这些领域即将吸引数亿用户,并带来大量隐性利润,于是大量下注。

意识阶段,中后期投资者也开始注意这些领域,并大量注资,进一步推高这些领域内初创公司估值。接着,科技、财经媒体开始关注这些领域,投资者们开始鼓吹:“为什么这一次,与以往都不一样”。

34.1

而我们现在,正进入狂热阶段。LinkedIn IPO 的 89 亿美金估值,标志着:市场对科技类 IPO 的非理性需求。大量硅谷初创企业开始筹备上市。接下来会发生的大家不陌生:大众开始进入投资市场,抓住这“千载难逢的投资良机”。大量涌入的资金,进一步推高估值,而估值越高,入市投资者就越多。

此时,VC 们开始将他们用一开始投入的 “Smart Money” 套得的利益变现,剩下一群不了解市场的投资者们,继续沉浸在暴富美梦。对企业实际价值的公正估计,变得极为困难,因为大量投资者都投入重金,大家都希望估价继续膨胀。这种被贪婪驱动的盲目投资,最终会导致泡沫破裂。

不可否认,社交网络和移动 APP 在重建整个商业秩序。这些领域中一些公司,显然将获得数以亿计用户,和难以估量的利润。然而目前为止,还没任何一家企业价值,达到他们估值。

持类似观点还有:

Business Insider、Times columnist Nick Bilton、Bloomberg terminal subscribers、Gawker、Fox Business、BuzzFeed、Marc Faber。同时,该观点的重要补充证据:目前纳斯达克指数,快要回到 2000 年互联网泡沫崩盘前后高点。

34.2

有趣的是,我们发现:持类似观点的,大多数是学者和媒体。而真正 VC 业内大佬,就像上面 Steve 所说,几乎都在解释:“为什么这一次,与以往不同”。

包括张颖在公开信中引用的 Bill Gurley 和 Julian Robertson,也只是表示:“需要对可能的危机,保持警惕”态度,并没有说:现在已有泡沫,并即将破裂。不妨看看他们是怎么解释的。

反方观点:“泡沫论实属危言耸听”

本·霍洛维茨 ,硅谷最有名基金 Andreessen Horowitz 联合创始人

我认为创投圈现在没有泡沫,甚至没有在向泡沫产生的方向迈进。

巴菲特评价房地产泡沫时曾说:“泡沫形成的唯一原因,是人们一开始因为一个合理理由买入,但随着时间推移,买入理由被扭曲。大量人不再在意一开始那个合理的理由,而仅仅关注价格的提升。”

所以,当我们探究创投领域是否有泡沫,我们首先该问的是:“是否有大量人,因为扭曲理由进入这个市场”。如果答案为“是”,我们才算是找到泡沫存在的证据。

当我们考察苹果、谷歌和亚马逊最近财报发现,他们的估值/收益比,更接近于经济衰退时数值,而不是泡沫期的数值。

这说明人们买入理由理性,甚至对这些企业的成长性估计不那么乐观。那么像 Netflix、Salesforce.com 和 LinkedIn 这样的新公司呢?他们的估值/收益比很高。

在我们确定这个比例是否“过高”前,先来谈谈这个比例,应该比过去高的三个原因:

1,代际接受

历史证明:技术从发现到衰退的周期大概是 25 年。让我们先来看看互联网兴起前两个技术周期:

IBM 主导的大型机时代:

34.3

35.4

34.6

 

如图所示:未来几年,将是互联网被大众广泛接纳阶段。

2. 互联网市场发展势头良好

几个明显表征:与 1999 年时相比,运营一个 APP 成本降低 100 倍,程序员效率提升 10 倍,互联网市场增大 50 倍。

这清楚说明:为什么更大数量的互联网公司,能在今天市场中存活。而且,随着智能手机继续挤压非智能手机市场份额,互联网市场规模未来五年内,将继续翻番。

3. 软件公司正占领传统商业领域

十年前,没人能预计:世上大图书零售商,会是一家软件公司。现在,不仅大图书零售商亚马逊是软件公司,连它所有最主要竞争对手,都是软件公司。

许多类似领域,如报纸杂志、音乐、广播、动画电影、市场营销,都已成为软件公司地盘。未来,石油与天然气、金融服务、本地商务等领域,也将变成软件公司天下。在软件公司不断蚕食传统市场的大背景下,不是说初创企业估值不可能过高,但显然以前估值已经太低。

现在,我们可以考察一下几家估值/收益比很高的公司:Netflix、Salesforce 和 LinkedIn。

首先是:Netflix。它正在占领电视领域。正如当年雅虎挖掘并放大 AOL 最有价值部分,将其国际化,并最终变得比 AOL 有价值得多一样,Netflix 正在提取电视领域最有价值部分,并将其国际化;

比起使用旧模型的甲骨文,Salesforce 现在已受到更多用户青睐;而 LinkedIn 已成为世界级招聘领域数据库,而且很可能是:唯一一个(用户不会想把自己简历放在更多平台上,而是希望通过一个平台获得大量连接)。

我不是说:对上述公司的极高估值不过高,我只是说:它们没高到偏离理性轨道。既然还没有,我们就不能说我们已经迈向泡沫。

当然,还是有人会说,泡沫迟早会来,这是人类心理和市场天性使然。但是,不知何时会破灭的泡沫,对当下投资有什么意义呢?如果我们确信:在未来几年,科技领域确实有迅猛发展,为何要为了终将到来的泡沫,而错过投资时机?如果泡沫论者的真正目标是:提醒投资者们入市需谨慎,只能说,这是一句正确的废话。

持类似观点的还有:

马克·安德森、里德·霍夫曼、Biz Stone、Joe Fahmy、Ron Conway、Scott Kupor、Mark Suster、MG Siegler、Dave McClure 等。反方补充证据:

1,由于调控已缩紧 IPO 通道,今天上市技术公司比 1999 年时少。也就是说:即便泡沫破裂,损失也基本能在硅谷 VC 圈内消化,而不是像当年一样,殃及广大普通股民。

34.7

2,2013-2014 年,IPO 企业估值/收益比,远低于 2000-2001 年。可见现在上市企业,比 1999 年泡沫时上市企业成熟得多,估值也理性得多。

34.8

 

3,在 1999 年互联网泡沫和 2008 年房地产泡沫时,P/E 超过 40,而现在,科技板块 P/E 是 17(历史平均值是 15),也就是说数值非常合理。

作者:杨达

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